在大宗商品漲價潮的持續助推下，全球性通脹已然撲面而來。

　　中國4月CPI與PPI同比漲幅雙雙走高，其中PPI同比上漲6.8%，飆升至3年半高位。雖然CPI略遜於預期，但若剔除豬價，從非食品價格漲幅來看，漲價在明顯傳導。

　　5月12日晚間公佈的美國通脹也大超預期，4月CPI同比上漲4.2%，刷新2008年9月以來高點，預期3.6%，前值2.6%；其中核心CPI同比上漲3%，預期2.3%，前值1.6%。數據公佈後，美國貨幣市場認為美聯儲2022年12月加息25個基點的概率從88%升至100%。週四美國還將公佈4月PPI數據，市場預期同比上漲5.9%。

　　11日，中國央行在一季度貨幣政策執行報告中稱，輸入性通脹風險總體可控，並重提“珍惜正常的貨幣政策空間”。12日國務院常務會議要求，要跟蹤分析國內外形勢和市場變化，有效應對大宗商品價格過快上漲及其連帶影響。

　　12日晚間，美聯儲副主席克拉裏達表示，經濟仍遠未達到美聯儲的目標，需要花一些時間來取得實質性的進一步進展。但他對高於預期的通脹數據感到驚訝，並表示如果價格壓力不是暫時的，美聯儲就會採取行動。

　　中國漲價在傳導 

　　最新發佈的中國通脹數據引發市場關注。不僅PPI漲幅超出預期，非食品CPI也明顯攀升。

　　4月CPI同比上漲0.9%（前值0.4%），略低於市場預期的1%，但為2020年9月以來的最高點。4月PPI同比上漲6.8%，超出市場預期。

　　CPI之所以保持較低水平，部分原因是豬肉價格同比下降21.4%。“剔除豬肉後，4月CPI同比漲幅將從3月的0.9%升至1.4%。4月非食品價格同比漲幅也從3月的0.7%升至1.3%。”野村中國首席經濟學家陸挺對記者表示。

　　事實上，如果拆解食品和非食品分項，從2016年開始，食品(主要是豬週期)就逐漸與經濟週期錯配，豬肉價格成了CPI中的“逆週期調節因子”。

　　而從非食品價格漲幅來看，最近兩個月漲價在明顯傳導，環比增幅處於5年季節性增幅的最高值水平，同比也已修復至2019年末疫情前的水平。未來因低基數的關係還將繼續上行，三季度或升至2018年2%以上的高水平。有觀點認為，按當前情況看，四季度更是有可能突破政府工作報告設定的3%的預期目標。

　　陸挺對記者表示，預計5月整體CPI將跳漲至同比上漲1.8%左右。此後，PPI上漲的傳遞效應將更加顯著，預計三季度CPI同比上漲約2.3%，四季度上漲2.8%。

　　摩根大通的預測相對溫和。摩根大通中國高級經濟學家吳向紅對記者表示：“消費者支出和服務需求的進一步改善，可能導致核心CPI溫和復蘇。預計整體CPI漲幅在二三季度平均在1.4%～1.5%，到四季度將升至2%以上。我們對2021年全年CPI的預測為1.4%。”

　　儘管豬肉價格保住了CPI相對溫和的前景，但PPI則是另一番景象。摩根士丹利中國首席經濟學家邢自強對記者稱，除了基數效應導致4月與石油相關的PPI同比上升54.8%(3月為18.8%)外，非石油的大宗商品漲價帶來PPI的連續增長仍是主要驅動力，尤其是煤炭和鋼鐵，這緣于全球經濟刺激，以及中國持續的脫碳減産行動。由於全球需求復蘇和廣泛的供應瓶頸，大宗商品和原材料價格持續上漲，各大機構的共識是PPI仍將大幅上漲。

　　野村已將全年PPI和CPI預測分別從4.2%和1.7%上調至6.7%和1.8%。“大宗商品價格在5月初強勁上漲，前10天南華商品價格指數環比上漲9%，這表明5月PPI環比漲幅可能高於1%。5月PPI同比漲幅可能飆升至8.5%，6月至10月期間將保持在8%～9%，2021年底將回落至7%以下。”陸挺預計。

　　邢自強也對記者稱，預計PPI同比將在5～6月達到8%的峰值，然後在下半年逐漸下降，均值可能在4%。

　　美國通脹將繼續走升 

　　另一看點無疑是美國的通脹數據。在數萬億美元財政刺激和每月1200億美元QE計劃的加持下，外界擔憂美國通脹將繼續走升。

　　雖然4月非農就業數據大爆冷，預計增長100萬人，最後卻只有26.6萬人，但有其特殊原因，豐厚的疫情失業金讓一些美國人更願意在家等發錢。這也無礙機構對通脹走升的預判。中國4月出口同比暴增37%，超出預期，從側面反映在美國“大撒幣”的情況下，需求其實非常強勁。4月最關鍵的時薪增速也頗為亮眼，環比增長0.7%，同比0.3%，高於預期。

　　“成本壓力將持續存在。4月核心CPI環比攀升了0.9%。”渣打全球G10貨幣研究及北美宏觀策略主管Steve Englander對記者表示。

　　5月，就業人數可能重新飆升。媒體稱美國總統拜登本週將提醒各州，任何正在領取失業補貼的美國人，如果被提供與其背景匹配的工作，必須接受，否則就有失去失業補貼的風險。他還指示勞工部與各州合作，恢復領取失業補貼人員必須證明他們正在積極尋找工作這一要求。如果嚴格執行，5月非農或可破百萬。

　　在美國，從木材到房價都處於飛漲的狀態。這一情況並非沒有出現過。在2010～2011年全球經濟增長的背景下，大宗商品和航運價格大幅飆升，半導體也出現短缺。儘管總體通脹確實急劇上升，但核心通脹的上升並不突出。不過，這次可能會不一樣。

　　牛津經濟研究院全球宏觀研究主管Ben May對第一財經表示：“在我們的基線情景假設下，發達經濟體的核心通脹在2021年底回升至1.8%的峰值，這種谷底到峰值的抬升幅度顯然比10年前更大。更值得關注的是，這種上行壓力是否足以大到導致通脹失控，並引發一輪持續的價格上漲。”

　　她認為，持續高通脹的風險因經濟體而異，歐元區風險有限，但美國的風險尤其高。除了供給瓶頸，在寬鬆財政政策的背景下，各經濟體重新開放，需求因素可能加劇這些成本壓力。

　　衡量更明顯的價格壓力正在醞釀的風險的一種方法是查看公司的銷售價格預期。全美企業聯盟(NFIB)的調查發現，小型企業的價格計劃僅在2008年出現過一次上漲，這支持了美國通脹風險可能特別高的觀點。而且，大多數關於銷售價格預期的調查只提供了未來3個月定價計劃的指導，但是對中期價格壓力只字不提。

　　再提“珍惜正常的貨幣政策空間” 

　　在這一全球大背景下，投資者都在擔憂央行可能收緊銀根。

　　5月11日中國央行發佈的一季度貨幣政策執行報告稱，全球大宗商品價格上漲可能階段性推升我國PPI，但輸入性通脹的風險總體可控，並強調“珍惜正常的貨幣政策空間”。2019年9月，中國央行行長易綱首次提出“珍惜正常的貨幣政策空間”。

　　近幾個月來，中國貨幣供給特點是，信用逐步趨緊，但資金面相對寬鬆。社會融資規模存量同比增速在去年10月見頂達到13.7%後逐月回落，到今年3月已降至12.3%，未來會降至10%～12%的正常水平；廣義貨幣M2同比增速也從去年11月的10.7%下降到了今年3月的9.4%，基本接近正常水平。最新發佈的4月M2同比增速更是降至8.1%，創2019年8月以來新低。

　　然而流動性水平卻正相反。DR007（銀存間質押7日）利率自今年1月以來一路回落到去年疫情期間3、4月的位置，存單利率和隔夜拆借利率也處於低位，交易員認為這似乎和當前的通脹情況略有出入。下一步，市場擔心的是資金面。“5月利率債供給增加，將使國債收益率面臨上行風險。”瑞銀證券A股策略分析師孟磊對記者稱。

　　隨著5月政府發債節奏的加快，將逐步釋放對流動性的需求，機構預計流動性佔用約達到1.3萬億～1.5萬億元(比4月增加一倍)。因而5月後流動性逐步回歸中性偏緊(DR007在2.2%以上)可能是大概率事件，偏緊幅度由央行投放MLF（中期借貸便利）超額對衝的幅度而定。考慮到當前上漲較快的工業品價格和漲價的傳導，央行或將適當釋放偏緊信號。

　　“我預計央行將收緊貨幣政策，但不是出於對通脹的擔憂。預計CPI將繼續上升，但在今年餘下的時間裏，可能會低於3%的目標。央行主要的擔心可能是資産泡沫風險，尤其是在房地産市場。許多城市的房價一直在悄然上漲。”保銀資本管理公司首席經濟學家張智威對記者稱。

　　陸挺則認為，目前CPI仍偏低，央行也不太可能收緊政策以控制PPI攀升。“更關鍵的問題是，在既定信貸增速下，原材料價格的快速上漲將削弱實際需求。此外有證據表明，下游行業的實際需求已經下降，這可能影響中國經濟的復蘇增長。因此，在我們看來，央行更有可能對其信貸增長目標做出一些必要的向上調整，以使信貸增速能夠與名義GDP增速相匹配，名義GDP增長肯定會因大宗商品價格上漲而提高。中國政府可能還需要把握減少碳排放努力的節奏。”